美国证券交易委员会（SEC）上周发布了《数字资产投资合同分析框架》以及针对一家商务旅行初创公司发行通证出具的首份无异议函。一言以蔽之， 《框架》将判断证券的「豪威测试（Howey Test）」原则应用于数字资产进行定性分析 。本文中作者将带领大家深入分析，为何该《框架》对于区块链行业来说，是一项重大利好。

冒志鸿：美国证券交易委员会最新指引是否为应用通证创新开启绿灯？ 冒志鸿，ArcBlock 创始人兼 CEO

可能因为切中肯綮的改造人类社会现有价值流通体系，迄今没有一项新技术像区块链那样自诞生以来一直让创业者承受着创新和监管的双重压力： 既要不断创新突破以获取保持技术和商业的竞争优势，又要时刻关注全球各国尤其是美国的法律监管环境的变化以趋利避害 。

因此，美国证券交易委员会（SEC）上周发布的《数字资产投资合同分析框架》（以下简称《框架》）以及针对一家商务旅行初创公司发行通证出具的首份无异议函，令业界振奋，并密切关注其潜在影响。

尽管 SEC 声明该《框架》仅代表 SEC 下属创新及金融科技战略中心（FinHub）的观点，并非 SEC 规则规章，不能取代现有的判例法、法律要求以及 SEC 的声明或指导，但这份文件是 SEC 在 2017 年 7 月针对去中心化自治组织（DAO）出具调查性报告 以来第一次以监管指引的形式让区块链初创企业能够更加清晰地评估其发行出售的数字资产是否属于证券，从而接受美国联邦证券法律管辖。

一言以蔽之，《框架》将判断证券的「豪威测试（Howey Test）」原则应用于数字资产（即利用区块链技术发行转让，包括但不仅限于「虚拟货币」、「代币」、「通证」等资产）进行定性分析，描述了基于发起者、赞助者或其他当事人（称为「积极参与者 Active Participants」，缩写为 AP）的行为，一项数字资产何时可能构成联邦证券法规制的「投资合同」的各种不同考虑因素。

「豪威测试」源自 1946 年美国最高法院 SEC 诉 W.J. Howey Co. 一案，该案提炼出一个三管齐下的判断标准，来确定某类事物是不是证券：一项证券法案管辖的投资合同意味着是他人在一项合作、交易或方案中， 把 1）他的钱投资于 2）一家正常的企业，并 3）寄希望于发起者或第三方的努力而获取利润 。

SEC 发布的这份最新指引并没有把「豪威测试」中「个人出钱投资」、「正常的企业」第一第二项因素这已成为数字资产发行交易的既成事实作为重点，而是详 细讨论了颇为复杂的第三项因素：是否存在「对他人努力的依赖」和「合理的利润预期」 。

决定买方是否「 依赖他人努力 」的因素包括：

  • 是否存在着基本的任务或职责是由 AP 并且预期由 AP 来执行，而不是由一个不关联的、分散的用户社区网络（通常称为「去中心化」网络）来执行；
  • 是否由 AP 创建或支持数字资产的市场或价格。这包括，例如 AP 1）控制数字资产的创建和发行；或 2）采取其他行动支持数字资产的市场价格，例如通过回购、「销毁」或其他方式来限制其供应量、确保其稀缺性；
  • AP 在网络平台或数字资产的持续开发方向上是否扮演领导或中心角色。特别是，AP 在决定治理问题、代码更新或第三方如何参与验证与数字资产相关的交易方面扮演着领导或中心角色。

下列因素则有助于判断是否存在「 合理的利润预期 」：

  • 数字资产可以现在或未来在二级市场或平台上转让或交易；
  • 数字资产向潜在购买者广泛提供，而不仅针对商品或服务的预期用户或需要网络功能的用户；
  • 提供和购买数字资产的数量表明了投资意向，而不是表明用户网络的规模。例如，数字资产所提供和购买的数量大大超过任何可能的用户的合理需求，或者小到在网络中实际使用资产不切实际；
  • AP 筹集的资金数量超过了建立一个功能网络或数字资产所需。

如果以上比照得出肯定的结果越多，那么数字资产属于证券的可能性越大 。不过，《框架》又灵活例举了一系列考虑因素，能够让数字资产不被视作证券、或者开始作为证券之后可以不再被视为证券或虚拟货币，它们是：

  • 分布式账本网络和数字资产得以充分的开发，并可以投入运营；
  • 持有者可以立即将数字资产用于网络中的预期功能，尤其是网络内置激励机制鼓励这样的使用；
  • 对于称为「虚拟货币」的数字资产，它可以在多种情境下立即进行支付，或者作为真实（或法定）货币的替代品；
  • 如果 AP 促进了二级市场的创建，则数字资产的转让只能由该平台的用户和用户之间进行。

尽管有区块链法律专家指出《框架》仍存有不少模糊笼统之处，比如其中 AP 定义太为宽泛 ，创始人、核心团队、核心开发者、矿工、超级节点代表等都有可能是 AP，如果依此确定该网络或数字资产为证券，将大大压缩区块链创新空间，但是 ArcBlock 加入的全球最大的区块链行业协会「美国数字商会」欢迎 SEC 这一最新进展，指出《框架》和同时发表的 Turnkey Jet 通证发行无异议函第一次为应用通证创新开辟了一条前进的道路。

TurnKey Jet 是美国一家州际航空租赁服务公司，计划向用户发放数字通证，能够更方便高效购买使用其提供的包机服务。SEC 企业融资部在回复其法律咨询函表示，基于 TurnKey Jet 陈述的以下情况，它不会向 SEC 建议采取执法措施：

1）来自通证销售的资金不会用于开发其区块链平台、网络或应用；
2）通证一经购买即可使用；
3）通证只能在 TKJ 钱包内交易，不能在平台之外的钱包内交易；
4）通证价格维持在 1 美元，只能以面值折扣价转售给 TurnKey Jet；
5）市场推广的重点是通证的功能，而非其潜在的市场价值增长。

我认为，尽管无异议函列出的条款内容似乎比《框架》文件所建议的限制更多，但对于区块链行业来说，是一项重大利好。虽然 SEC 的最新指引和无异议函并未对 ICO 开闸放行，对通过发行数字资产募集资金仍维持须遵守美国联邦证券法的高标准严要求，但对于在去中心化应用（DApps）内如何发放使用的应用通证，第一次提供了可参考执行的框架，这不仅扫清了 DApps 开发平台及其平台支持的一系列 DApps 的合规障碍，而且开创了许多可以摸索运作的空间。

TurnKey Jet 为何且如何使用区块链技术开展其顾客忠诚计划，我不是很清楚。但是对于专注于 DApps 开发部署平台 ArcBlock 来说，因为我们采用「多链互联、织链为网」的独特设计，利用 ArcBlock 平台实现 DApps 合规轻而易举，并且能马上获得显著优势：

1） ArcBlock 的组件设计继承可重用，让 DApps 马上满足「立刻可用」的要求；
2） ArcBlock 的去中心化身份（Decentralized ID，DID）技术贯穿应用的始终，ABT 钱包的去中心化设计，能满足 SEC 要求通证仅限在系统内钱包之间转让的规则，而且不需要开发者额外做任何事情；
3） ArcBlock 平台生态设计实行的 Staking （质押）机制能够保证应用无法欺骗用户。

经历去年公链大战、万链齐发的喧嚣，整个区块链行业今年进入了基础设施不断扩展夯实、技术应用与真实商业世界结合落地越来越紧密的扎根之年。美国 SEC 这一最新指引的出台，我相信，从法律监管层面为真抓实干的开发者、创业者带来了福音。