以太坊：忘记Luna，甚至合并，美联储正在推动

概括

• 合并后，以太坊将从 ESG 角度（因此也是监管角度）的首选共识机制中受益。

• 由于质押回报应该在高个位数，一旦锁定期造成的不确定性消除，长期机构投资者可能会寻求质押 ETH。

• 根据 gas 价格，交易费用的消耗可能大于质押奖励，从而使系统在 The Merge 后略有通缩。

• 利率政策正在推动数字资产领域的价格走势，以太坊价格下跌与纳斯达克综合指数下跌之间存在密切相关性。

• 今年最后四次 FOMC 会议上的直接政策收紧可能不像当前美联储的沟通或市场预期所显示的那样强劲。

12 月，我写了一篇文章，标题为：那些不是真正的鹰派：在美联储历史性刺激下的上升比特币。文章提出了三点。首先，尽管美联储成员对 2022 年底的目标发生了重大转变，但尽管即将加息，联邦基金利率仍将保持在历史低位。其次，从 FOMC 的量化宽松历史中得到的一个简单教训是，资产负债表通常会增加，并且每个新阶段都比之前的扩张阶段更加实质性。最后，随着时间的推移，这些趋势应该支持加密空间中具有强大代币经济学的更硬资产，尤其是比特币（BTC-USD ）和以太坊（ETH-USD ）。

12 月，FOMC 成员对 2022 年年底联邦基金利率的平均目标在 0.75% 至 1% 之间，继续购买美国国债和机构抵押贷款支持证券，但数量迅速减少。现在，仅仅六个月后，目前的利率已经超过了之前的 0.75%-1% 的目标，处于 1.5%-1.75% 之间。令人惊讶的是，美联储已经开始通过减少再投资本金的金额来加速资产负债表的缩减。

因此，围绕加息和量化宽松政策逆转的恐惧和不确定性被夸大了的整个论点被证明是大错特错的。当然，这种出人意料的鹰派态度，是对能源行业根深蒂固和溢出的通胀的反应，已经有意义地拖累了风险偏好和利率敏感资产。此外，在上图中，请注意在信贷市场前景迅速调整期间，以太坊价格下跌与纳斯达克综合水平下跌之间的密切相关性。

因此，利率政策和宏观环境正在推动数字资产领域的行动。特别是对于以太坊来说，事实证明，美联储因素比关于 The Merge 的新闻、华盛顿的监管隆隆声或山寨币阶梯较低的问题更重要，例如 Terra ( LUNA-USD )。然而，在考虑最重要的美联储政策前景之前，下面的文章简要回顾了 The Merge，重点关注它将如何在来年的利率政策调整中巩固以太坊。

2023 年基础依然强劲：合并的重要性

尽管计划和延迟发生了变化，但以太坊主网执行层与其信标链股权证明共识机制的合并似乎迫在眉睫。最终的实践运行和公共测试网上的一连串修复正在发生。六月的灰色冰川更新推迟了九月的采矿难度炸弹。因此，所有迹象仍然指向第三季度的实施。在接下来的几周内，这一时间表可能会在重要的 Goerli 测试网上的 The Merge 及其后果之后得到确认。合并是随后几个季度价格走势的关键，因为它增加了以太坊的监管护城河，可能预示着一场赌注革命，并有意义地改善了代币的代币经济学。

即使在 The Merge 之前，以太坊对直接监管行动的护城河也比平均水平要大，因为人们越来越普遍地认为，代币是一种商品，而不是一种证券。尽管最近提出的负责任金融创新法案不太可能以目前的形式迅速通过，但该两党法案确认以太坊的监管权将落入 CFTC 而不是 SEC。

符合商品定义的数字资产，例如比特币和以太币，占数字资产市值的一半以上，将受 CFTC 监管。

在 The Merge 之后，从 ESG 的角度来看，以太坊将受益于首选的共识机制，因此也将从监管的角度来看。信标链的估计表明，股权证明比工作证明节能约 2000 倍。

合并可能还会以两种方式收紧以太坊的供应。目前在信标链上质押的 1.2 亿个 ETH 中约有 1300 万个。这些 ETH 被锁定，在合并后进行清理升级之前无法撤回。

一旦清理升级上线，技术上将有额外的可交易供应，因为 1300 万 ETH 被解锁。然而，由于质押回报应该是高个位数，一旦锁定期的不确定性消除，长期机构投资者可能会寻求质押 ETH。这将增加需求并事实上限制供应。

一个相反的考虑因素......关于矿工将如何处理他们持有的大量 ETH 存在疑问。矿工股票价格下跌，阻碍了股票销售，而债券融资现在成本高得令人望而却步。因此，很可能一部分持有的供应将进入市场，为其他硬币或代币的采矿业务提供资金。

最后，合并后以太坊供应的增长率也将急剧下降，并可能逆转。在工作量证明共识中，每个区块将不再向获胜矿工发行两个 ETH。相反，那些选择质押他们的代币的人将因保护平台而获得奖励。对质押者的新奖励将是先前工作量证明发行的一小部分。请注意，基本费用现在已被烧毁。因此，根据 gas 价格，消耗的费用可能会大于 staking 奖励，从而使系统略有通缩。

那么从哪里来？

美联储和市场参与者现在估计的加息和紧缩政策可能比 2022 年剩余时间实际实现的要多。如果目前预期的全部加息没有实现，人们可以预期这将普遍支持科技股和资产风险，包括加密货币。

联邦公开市场委员会参与者的中位数有 2022 年年底的联邦基金利率在 3.25% 和 3.5% 之间。这意味着在接下来的四次会议期间，总涨幅为 1.75%。追溯到 2000 年，同期的最大增幅总计为 1%，并且以 0.25% 的增量平均分布。为清楚起见，这将是在前三场会议上增加 1.5% 的基础上。

由于劳动力市场吃紧，核心通胀持续高于新的对称目标范围，目前的情况与过去二十年有很大不同。但是，当前轨迹的大小和速度仍然非同寻常。过去，FOMC 参与者也表达了对利率大幅、迅速变化的担忧。值得注意的是，更为鹰派的成员之一以斯帖·乔治 (Esther George) 出人意料地投票反对 6 月 0.75% 的增长。

乔治总统表示反对，因为她认为大幅提高联邦基金利率的目标范围会在资产负债表缩表开始的同时增加政策的不确定性，从而使家庭和企业感到不安，也可能对小企业的能力产生不利影响。银行以满足其社区的信贷需求。

如下图所示，在上周五强劲的 6 月就业报告之后，基于期货价格的市场预期表明，本月会议上增长 0.75% 的可能性为 95%，增长 1% 的可能性很小 5% . 从我的角度来看，这种前景是预期如何偏向鹰派的一个例子。美联储仍然只有 0.5% 的变动，加息 1% 的可能性基本上为零，尽管这种可能性很小。0.5% 的小幅增长只需要即将到来的 CPI 和零售销售数据都偏离低位的预期。

作为参考，下图显示了基于期货价格的年底联邦基金利率的市场预期。它可以直接与上面黄色突出显示的 Fed SEP 点图进行比较；它具有高度相似但略显鹰派的分布。

在 6 月的会议纪要中，美联储将重点放在了沟通上，他们甚至直接提到了自己的信誉。他们现在似乎很敏感，不愿重复先前关于通货膨胀的暂时性的陈述，或者永远强调他们的工具不太适合解决通货膨胀导致的供应限制的想法。

鲍威尔最近还强调，控制高通胀是维持最大就业率的必要条件；高通胀与低投资和增长放缓有关。换句话说，美联储通过表明在他们的双重任务中没有直接的权衡，进一步加强了其反通胀言论。

我强调美联储将重点放在与通胀有关的沟通上，并不意味着他们对使用直接政策工具来降低通胀不认真。而是他们相信强硬的谈话也是他们武器库中的一种工具。

许多与会者指出，委员会在将通胀率恢复至 2% 目标方面的可信度，连同之前的沟通，有助于改变市场对未来政策的预期，并已促成金融状况显着收紧，这可能有助于降低通过抑制总需求来增加通胀压力。

作为本节的书挡，请考虑鲍威尔主席的以下内容。尽管他有意采取强硬立场，但他强调：

显然，今天 75 个基点的涨幅异常大，我预计这种规模的走势并不常见。

总结

收紧和收紧的金融环境可能会在 9 月美联储会议之前降低通胀率和通胀措施。如果发生这种情况，今年最后三场会议上的直接政策紧缩可能不会像当前美联储的沟通或市场预期所表明的那样强劲。在达到 3.25%-3.5% 的年终目标中值之前，甚至可能会暂停加息。

此外，除了异常的通胀发展之外，可预见的最高政策收紧幅度（加息 2.0%）已经反映在市场预期中。因此，转变的机会是鸽派。这通常对科技行业的预期价值计算和包括以太坊在内的资产风险具有建设性。

在合并之后的几个季度，以太坊将受益于其新的股权证明共识机制。股权证明对 ESG 和监管机构友好。由于收益率相对较高，一旦在合并后的一段时间内取消了令人不快的锁定要求，以太坊的质押革命就有可能发生。而且由于权益证明不需要向矿工大量发行以保护平台，因此合并后总供应量的增长将急剧下降。

我预计合并前的几个月会出现积极的情绪，而这一时期恰好与更有利的宏观环境相吻合。假设以太坊维持在 950 美元以上，纳斯达克综合指数维持在 10,800 美元以上，我的目标是在合并日期附近的 1,400 美元至 1,480 美元之间。

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