luna500亿美元市值瞬间灰飞烟灭，逃不掉归零的命运。

2022年5月8日起，UST小幅断锚，长期“潜航”，引发市场恐慌。巨鲸继续卖UST，最终形成死亡螺旋。UST 最低价达到 0.071美元，LUNA 消失。

LUNA-UST的正反馈机制，决定了当偶然因素导致市场信心崩盘，UST崩盘时，它没有内在的稳定机制让它回到“稳定状态”，必须以LFG的预期或真金白银为导向. 因此，极度依赖LFG作为“最后贷款人”的角色和“最后贷款人”的实力，充满不确定性。

UST 以 LUNA 市值为后盾，两者共享流动性。但 UST 过快的发行速度和价格反馈机制在 LUNA 的上升周期中积累了大量的铸币不足债务，并在这个下降周期中开始了死亡螺旋。LFG 可能也意识到了价格支撑的问题，引入了 BTC 来加强流动性，但市场并没有给 UST 时间。

从UST崩盘可以看出，稳定性最大的风险是用户信心。一旦用户失去信心并开始恐慌性抛售，很容易引发死亡螺旋。用户失去信心的主要原因是缺乏稳定的抵押品。UST 的抵押品本质上是 LUNA。它既不像 Dai 的抵押 ETH 那样高度共识，也不像 Frax 的抵押 USDC 那样稳定。原本Terra还有机会，但Do Kwon的错误选择导致UST/LUNA的市值比例迅速扩大，将双方拖入厄运深渊。

短短几天，2021年的明星项目，市值近500亿美元（410亿美元）的LUNA，从天堂跌落地狱，市值暴跌至1亿美元，价格从119美元的高位跌至0.01美元，数百亿美元被消灭，历史上被称为“512大屠杀”，但这次地震的震中是全球最大的交易所Binance，震中是创造了几个算法稳定币（Basic Cash）的危险）。韩国人——Do Kwon。

那么，这场悲剧的原因是什么？机制是什么？LUNA还有未来吗？

LUNA—UST 的双币螺旋

要了解2022年加密货币市场的第一场悲剧，首先要了解LUNA-UST的双通证机制。

UST 是 Terra 链上的稳定币，通过燃烧 1 美元的链上通证 LUNA 可以铸造等值的 UST，反之亦然。

UST的套利机制是自反的。当 UST 价格高于锚定值（1 美元）时，用户可以销毁 1 美元的 LUNA 并铸造 1 枚 UST，通过增加 UST 的供应量返回锚定；否则，当 UST 价格低于锚点时，用户可以燃烧 1 UST 并获得 1 USD LUNA。

UST 主要存储在 Anchor 上。Anchor 是 Terra 链上的借贷协议，相当于链上的官方银行。通过提供超高的APY，吸引用户大量存入UST， 大大增加了UST的供给。

UST被“消化”的体量巨大

UST 市值一度高达 186 亿美元，其中大部分存入 Anchor，APY 接近 20%，UST 在 Anchor 的最高存款超过 140 亿美元。此外，UST 存款远大于借入。这意味着 UST的实际流通和使用率并不高。平均而言，至少有 80% 被锁定在 Anchor 中，就像一个“堰塞湖”。

LUNA和UST市值严重倒挂

理论上，由于UST是通过LUNA铸造的，为了保证UST的稳定性，LUNA的市值至少要和UST的市值一样高。当UST市值小于LUNA市值时，安全边际较高。

然而，截至2022年5月12日，UST的流通市值约为87亿美元，而LUNA目前的流通市值仅为1亿美元。 LUNA/UST 已经严重资不抵债，陷入绝境。

LUNA-UST 的死亡螺旋

当 UST 和 LUNA 的市值发生倒置时，UST 必然会脱锚。去锚的 UST 在二级市场打折，但根据 Terra 的链上机制，1 UST 仍然可以兑换 1 美元的 LUNA。这将导致大量用户在链上交换和销售 LUNA。在运行过程中，LUNA的价格将承受巨大的下行压力，随后LUNA的市值将比UST下跌得更快，导致UST脱锚更加严重，市场恐慌情绪加剧，形成恶性循环。圆圈。

进一步说，LUNA-UST的正反馈机制决定了当偶然因素导致市场对其信心崩溃，UST破锚时，它没有内在的稳定机制使其回归“稳定状态”，必须依靠LFG的期望。引导还是真金白银去稳定，所以极度依赖LFG的“最后贷款人”角色和实际“最后贷款人”实力，充满不确定性。

5月8日以来，部分巨鲸卖出了约3亿美元的UST，导致其小幅断裂。可能是UST很久没有锚定了，百万级别的巨鲸纷纷出逃。UST的稀薄流通市场无法承受持续的抛售压力，最终导致了UST的闪崩，也拉低了LUNA的价格。形成死亡螺旋。

虽然 Anchor 将利率提高到 19% 以试图留住用户，但随着恐慌蔓延，Anchor 不断失去储户。目前UST市值约为87亿美元，在Anchor的UST锁仓量不足33亿美元，也就是说 仍有超过40亿美元的UST在流通，这将对UST价格形成持续抛压。

UST的价格稳定机制很脆弱

LUNA/UST 的流动性是共享的，UST 本身是由 LUNA 的市值背书的，所以 LUNA 在 Terra 上可以算作资产，UST 是负债。当LUNA的市值大于UST时，资产价值大于债务价值，系统是安全的。 但UST增发速度过快，积累了太多风险，现在陷入债务价值超过资产价值约80亿的困境。

UST 价格支持存在两个主要问题。首先假设 LUNA 是 10 美元买的，然后涨到 20 美元，在升值过程中，因为是小样价，完全不需要转手，所以所需资金不到 10 美元，但可以薄荷 20 UST。系统中的资产增加了不到 20 美元，但债务增加了 20 美元。 在LUNA的上升周期中，这种未充分铸造的债务将逐渐积累，直到在下降周期集中释放。

其次，铸造UST相当于向系统出售LUNA，但是在出售LUNA的过程中，由于LUNA的价格没有下跌，通过预言机按照LUNA的市场价格铸造UST，所以铸造的债务是实际大于资产价值。理论上，系统应该有一定的安全边际。在铸造 UST 的过程中，通过消耗更多的 LUNA，对冲 LUNA 售后下跌的价格，推高 LUNA 的市值，确保资产价值始终大于债务。 UST过快的发行速度和价格馈送机制积累了风险，导致死亡螺旋的爆发。

Terra 可能也意识到了其价格支持机制的弊端，并引入了外汇储备。作为算法稳定币，中心化稳定币理论上不能成为 Terra 的选择。因此，LFG 购买了 15 亿美元的 BTC 作为资产背书。本质上，它想将 UST 和 BTC 绑在同一辆战车上。试图扩大系统可以共享的流动性。

但在与 BTC 建立新的背书机制之前，UST 不幸被解锚。现在看来，Terra 引入 BTC 的举动更像是一个风险警告。目前，LFG已将BTC全部清算以支持市场，但UST与LUNA的市值差异仍是杯水车薪。

LUNA-UST的终结

从UST目前的情况来看，稳定性最大的风险是用户信心。 一旦用户对稳定币失去信心，恐慌就会迅速蔓延，进而继续抛售稳定币，引发死亡螺旋。

用户失去信心的原因是计算稳定性背后的抵押品不足。当市场剧烈波动时，很容易引发大规模的清算或赎回。巨额抛售将给币价带来难以承受的打击。UST 是通过燃烧 LUNA 来铸造的，这基本上是 UST 的抵押品。相比之下，Dai 的抵押品是 ETH，是市场上共识最高的资产之一，抵押率非常高，即使在大规模清算的情况下也能保证币价的稳定。另一个著名的稳定币 Frax 也有抵押率很高的 USDC。尽管 USDC 被诟病中心化，但 USDC 是市场上最透明的稳定币。当市场剧烈波动时，

Terra 自己的策略没有问题。随着项目规模的扩大，逐步降低Anchor中不可持续的收益，并引入BTC作为资产背书，在UST与最高共识的加密资产之间建立更深层次的关联，增强用户信心，防止跑路。

在 UST 锚定初期，虽然 BTC 的背书机制尚未部署，但仍有一线希望。

首先，Terra果断关闭了铸造渠道，否则会有大量二级市场玩家在Terra上套利。与其赚到不能退的钱，不如让官方套利，把钱带回LFG。尽量用有限的资金稳定LUNA的市值，让多空双方在UST上自由发挥。尽管 UST 的价格可能非常糟糕，但它的资产价值已经稳定，其债务价值已经缩水。只要两者最终能够收敛，并且保证每天刚性赎回一部分UST，用户就可以继续保持对UST的信心。

其次，大幅提高 UST 在 Anchor 和其他借贷协议上的借款利率，增加做空 UST 借款人的成本，并迫使他们尽快还款，否则将面临高额利息，从而造成一些 UST 买盘。

不幸的是，Terra 的做法恰恰相反。目前打开重铸通道的结果是LUNA的流动性不断逃逸，深度越来越浅，滑点越来越大。市值随着币价快速下跌，跌得越多，流通市场就越少。UST还有60亿左右的存量，LUNA几乎不可能持有。

此外，LUNA市值暴跌也将对Terra链上的生态构成威胁。如果节点的质押价值远低于资金池的价值，可能会导致大量节点攻击，造成巨大的生态损失。如果不能保证安全，公链还有什么意义？

目前，LUNA仍在继续其发行行为，UST的价格也在暴跌。算法稳定币的墓地很可能会增加另一个墓碑。

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