OKEx Insights：完全摊薄估值（FDV）可能误导投资者和交易员

所谓完全摊薄估值，是指数字资产的总供应量中的所有代币都发行后的市值。

例如，Uniswap最终将在未来四年发行总计10亿枚UNI代币。如果我们假设UNI的价格为3美元，那么完全摊薄估值（Fully-Diluted Value, 以下简称FDV）将达到30亿美元。截至10月15日，去中心化交易所（DEX）的治理代币流通供应量为185,059,564美元，实际交易价格为每枚代币3.36美元，给UNI带来了6.23亿美元的市值——这与目前33.64亿美元的FDV仍有很大差距。

众所周知的DeFi项目目前在市值与FDV比率方面存在巨大差异。例如，Yearn.finance在一周内分配其YFI代币的总供应量，这意味着其市值与FDV比率等于100%。另一方面，Curve通过流动性挖掘，每天发行200万枚CRV代币，这将使其供应量逐渐膨胀至最高30.3亿CRV，从而导致极低的市值与FDV比率——2.64%。

相比之下，SushiSwap在9月20日将其代币供应量严格限制在2.5亿枚，按照目前SUSHI 0.76美元的价格计算，其FDV降至9900万美元。这使得供应减少后，Sushiswap的市值与FDV比率约为76.93%。它的主要竞争对手Uniswap的比率约为18.51%。

大多数完全摊薄市值都高于目前的市值。来源： Coingecko，OKEx

加密货币的FDV有多重要？

这里值得研究的问题是，FDV是否是加密货币市场的关键指标。市场参与者是否理性看待未来几年理论上的估值？

为了回答这个问题，我们对比了Uniswap、SushiSwap和Curve三家DEX背后的数据，并将其与经证实的现金流进行了比较。

Uniswap、SushiSwap和Curve的财务数据显示出一些关键的差异。资料来源：cryptofees.info, CoinGecko, OKEx

首先，就价格而言，CRV的市值与FDV比率最低，表现最差。它目前的0.54美元的价格已经从最高的54美元下跌了99%，而价格从底部并没有上涨太多。

在三家DEX中，Curve的市值与年费比率最低，为6.26，但FDV与年费的比率最高，为237。鉴于其目前锁定的总价值约为Uniswap的53%，其7天平均费用为Uniswap的19%，我们可以推断，市场参与者对其庞大的代币发行感到担忧。我们还可以看到代币供应增长的陡峭曲线。因此，潜在的每日抛售压力将其代币价格推高至UNI的16%。

CRV的通胀曲线是戏剧性的。资料来源：gov.curve.fi

参考FDV的缺点

在加密货币领域，许多人害怕代币供应增加。或者更准确地说，他们担心激进的通胀率。再加上短时间内项目基本面发生重大变化的可能性很低，市场应对正在进行的新代币发行的方法是不断降低价格。

CRV就是一个很好的例子。这造成了一个奇怪的现象，即社会将Curve作为最稳定的流动性挖矿平台之一，但所有人都试图远离在二级市场购买CRV代币。随着价格的急剧下降和通货膨胀率的加剧，Curve的市值自9月中旬以来没有太大变化，甚至有所下降。

CRV的市值在9月份的大部分时间里一直在下降。来源：CoinGecko

对于长期投资者来说，FDV面额可能是一个很好的衡量标准，因为它可以让他们更好地判断一个项目的价值是否极度偏离标准。例如，CRV的FDV在上市当天就攀升至1600亿美元，约为BTC的65%。这使得投资者很容易察觉到CRV的价格被高估了。此外，它还有助于投资者避免因初始代币数量低而导致的估值陷阱。

参考FDV的一个缺点是它会误导性地增加项目的总价值。例如，假设一个项目当前有100万个未偿还代币。今天下午，它将宣布在未来三年内再发行1000万枚代币。这是否意味着该项目的“市值”将在今天下午上涨11倍？由于项目总监可以随时提出改变供应曲线的建议，当前的FDV可能变得无关紧要。

对估值方法的讨论最终是关于一种代币是否值得购买。通过降低通胀来降低FDV是否会导致代币价格上涨？Sushiswap给了我们一个很好的例子。

下表中的左圆圈与Uniswap推出UNI代币相吻合，这导致竞争对手SushiSwap的TVL迅速下降。右边的圆圈正好与SushiSwap决定将其供应量硬性限制在2.5亿代币的决定相吻合，这导致矿工选择退出，因为他们认为继续在SUSHI挖矿的动力太少。这意味着，当报酬有意义地减少时，矿工就会涌向下一个项目。

在两次声明发布后，Sushiswap的总价值暴跌。来源：DeFiPulse

在流动性挖矿中，可持续性是关键，因为挖矿时间不短。例如，Uniswap的奖励分为4年。减少代币的总供应量可能会提高价格，但不会改变项目的价值。同时，这也不会使资产突然变得更加稀缺。

在比较这三家DEX时，SushiSwap的财务状况最好，最低的FDV与年费的比率为18.30，最高的市值比为76.93%，因为它突然降低了代币供应。不过，市场人士并不认同其做法，这反映在其价格上。更糟糕的是，它的价格仅从历史低点反弹了10.26%。

另一个例子是，9月20日，CREAM烧掉了其代币供应的67.5%。代币价格本应上涨3倍——如果FDV维持不变的话——但涨幅不到50%。同样，对于一个需要数年时间才能最终结束的流动性挖矿项目来说，一开始的稀缺性并不是一个主要因素。因此，流动性挖矿产出的减少不会显著影响价格。

CREAM代币供应的销毁最终无助于阻止价格的普遍下跌。来源：CoinGecko

廉价的FDV本身并不能提供象征性的价格支持

总而言之，CRV的案例向我们展示了激进的通胀率是如何阻止投资者购买和持有新发行的代币的。另一方面，SUSHI的例子向我们表明，供应量的大幅减少虽然让FDV看起来更便宜，但对价格几乎没有什么支撑作用。

流动性挖矿奖励或通胀供给在获得用户方面起着巨大的作用。能够吸引用户到一个项目中，并允许基本价值增长速度快于代币供应被稀释的速度，这一点至关重要。