摘要

流动性是NFT资产相对于FT资产来说最大的劣势，在NFT迅速发展的同时，如何加强其流动性成为一个重要的命题，市场上逐步出现了相应的金融类应用和工具，旨在通过NFT与Finance的结合，利用金融化的方式来增加 NFT资产的流动性、可定价性，提高NFT资金利用率，以便创造更佳的NFT用户体验，我们将这类应用和工具统称为NFTfi应用。

本文重点介绍了5个NFTfi的细分赛道，通过市场、典型项目和机制分析对其现状、困境及后续发展趋势进行了研究分析：

NFT借贷是解决NFT资产流动性最直接的方式，也是当前最主要的需求，当前主要包括P2P点对点和P2Pool点对资金池两种借贷模式，两者在交易频率、试用范围和价格发现有效性上各有优劣，整体市场相对同质化代币借贷占比仍然很小。除了借贷产品，NFT碎片化、资金众筹和流动性池等都旨在解决NFT资产流动性问题。不过，由于NFT价格发现机制不足，现有市场对于非蓝筹和非地板价NFT的交易动力仍然不足。

NFT聚合器是将不同订单簿交易市场的listings、offers信息整合至一个平台中，提供一站式购买、挂单和销售。目前主流通用聚合器平台为Genie和Gem，还有各类垂直赛道聚合平台，如 ENS .vision等。NFT聚合器满足了信息聚合和交易聚合的需求，且与上游交易市场及下游数据分析工具的整合并购正在进行。当前NFT的聚合交易占整体市场交易份额不到10%，预计将快速扩张。

NFT定价机制与 预言机 主要以通用公认定价和预言机实时价格作为基础，为NFTfi赛道内的项目提供NFT价格参数。目前该赛道比较成熟的方案有Banksea和upshot，但缺点是无法批量使用和产生相对实时的精确报价，后续可提升的空间仍然较大。

NFT金融衍生品是基于NFT衍生出来的金融产品，可以为NFT提供更多种类的交易方式，主要包括NFT预测市场、NFT永续合约、NFT期权合约等，受限于NFTFi赛道的流动性和预言机等问题目前项目多处于非常早期。

总体来看，NFTfi初步萌芽，各赛道项目还处于尝试探索阶段。在流动性改善、价格发现机制及协议层等方向有较大的发展空间。

1. NFTfi 背景

NFT （非同质化代币）已成为加密世界不可或缺的一部分，如今 NFT 已经从单纯的 PFP 项目发展到了与游戏、元宇宙、抵押借贷等的相结合，正在初步形成 NFT+ 去中心化金融的模式。但本质上讲， NFT 为非同质化代币，其不可分割性导致其同 FT 相比，在流动性方面遇到较大的困难，比如交易精度有限，资金占用较高，价格发现机制不足等。

为解决 NFT 的这些问题，市场上出现了针对 NFT 资产的金融类应用和工具，旨在通过 NFT 与 Finance 的结合，利用金融化的方式来增加 NFT 资产的流动性、可定价性，提高 NFT 资金利用率，以便创造更佳的 NFT 用户体验，我们将这类应用和工具统称为 NFTfi 应用。本文对 NFTfi 领域的主要应用场景进行了研究，结合典型项目介绍了当前 的 其发展现状，并对其未来发展趋势和方向进行了展望。

2. NFT 借贷协议

2.1 NFT 借贷及其市场概况

一般来讲， NFT 借贷指质押自己的 NFT 从而获得流动性贷款的行为。相比同质化代币的高流动性和丰富的金融衍生方式， NFT 由于定价和属性的特殊性，难以提高其资金利用效率，定价难、低流动性、资产利用率低等问题逐渐显现，从而催生出了更多的金融化需求，其中，借贷是直接而便利的解决资产流动性的方式之一。

 

当前，随着市场行情的遇冷以及 NFT 价格的下降，以 NFTfi 为例，其中由于抵押品价值的下跌， NFT 借贷金笔数和额度呈现下滑趋势，如上图所示， NFTfi 借贷笔数 4 月 2481 笔， 5 月 2321 笔， 6 月 1784 笔，环比变动 -6.45% ， -24.76% ； NFTfi 贷款额 4 月 $46.7m ， 5 月 36.8m ， 6 月 15.8m ，环比变动 -21.2% ， -57.07% ，均出现了较大幅度的下滑。

2.2 NFT 借贷分类

按照交易对手方的不同， NFT 借贷主要可分为个人对个人的 P2P 借贷以及个人对借贷池的 P2Pool 借贷。

P2P 点对点借贷为原始的借贷手段，用户之间的直接借贷。其优点为借贷范围更广，对 NFT 这一赛道的包容性更大，但交易周期较长，缺乏价格发现。而 P2Pool 点对池借贷，类似传统借贷和非同质化借贷，借方向资金池借贷，贷方将代币注入资金池获得利息收益和奖励。优点为效率高，缺点在于喂价机制可能存在价格操纵诱发风险。

2.3 NFT 借货典型项目分析

NFT 借贷赛道整体还处在初级阶段，赛道竞品基本都围绕以上的两种类目即 P2P 和 P2Pool 展开，这里通过介绍头部的借贷协议 : p2p 的 NFTfi 协议和基于 p2pool 的 BendDAO 协议来了解 NFT 的借贷机制。

 

2.3.1 P2P 借贷平台 NFTfi

NFTfi 是一个 P2P 的 NFT 借贷平台，买卖双方使用 Upshot 和 NFTbank 喂价，由借方存入 NFT ，贷方发起 offer, 双方协商成交。提供 7/14/30/90 天的借贷期限，也可以自定义期限。上线时间较早，目前累计发放贷款额度 225m 美金，在贷余额 23m 美金，借贷笔数 14261 笔。

 

从上图中的数据可以看到，目前平均的贷款额度在 1 万美金左右，平均年化贷款利率为 52% ，修正后的服务费大致在 4.65% 左右，坏账率 9.13% ，坏账笔数所占比率为 11.68% ，坏账主要集中更偏向于发生在中小额借贷中，平均贷款期限为 33 天。

2.3.2 P2Pool 借贷平台 -BendDAO

BendDAO 是一个 P2Pool 的点对池 NFT 借贷平台，正式上线时间为 2022 年 3 月，该项目通过社区选举确定抵押物名单，目前主要支持包括 Bored Ape 和 CryptoPunks 等在内的蓝筹 NFT 借贷。通过其内部预言机在 opensea 获地板价，质押率根据标的不同而变化，同时有 48 小时清算保护机制提供给用户偿还贷款赎回 NFT 。

 

目前 BendDAO 总锁仓量约为 73000 个以太，约 110m 美金，其中在贷余额近 17000 个以太，约 25.5m 美金。存款利率约 5% ，贷款利率约 15% ，存贷会发放 Bend 作为奖励。

 

目前从两个项目的占比对比情况来看，自 BendDAO 上线以来发展非常迅猛，吸引了较多的蓝筹 NFT 参与借贷。

• 但近期随着蓝筹 NFT 的下跌， BendDAO 平台上 BAYC ， AZUKI 等蓝筹出现了流动性危机，导致濒临清算，而用户因担心被清算而降低价格出售，进而会导致地板价更低，更多 nft 被清算。在市场不好的情况下 BendDAO 这种借贷平台更是加速了跌势，极易形成死亡循环。

2.4 小结

NFT 借贷的蓬勃与否与 NFT 的整体行情有较大的相关性，目前的借贷主要停留在蓝筹 NFT 领域，对于中低价格的 NFT ，由于价格波动大、预言机等缺失的问题，目前暂没有在借贷市场中得到广泛的认可。

NFT 借贷目前已经出现了部分创新，但发展仍然缓慢，整体市场相对同质化代币借贷占比仍然很小，市场容量相对也比较有限，在项目的估值上较同质化借贷类项目需要有降低估值的考虑。

未来期待 NFT 借贷在目前的模式上实现更多的金融衍生品和应用场景。要想实现规模化的 NFTfi ，除了 P2P 的借贷外，其他的金融方式基本都需要建立在完善的定价机制的基础上，因此 NFT 价格预言机是 NFTfi 整体的规模化实现基础，在 NFT 预言机成熟之前， NFTfi 规模化发展的可能性不大。

3. NFT 流动性解决方案

随着加密市场整体环境收缩， NFT 市场也迅速降温，流动性差的弊病更加凸显。一些蓝筹 NFT 定价高昂，使得普通 投资 者望而却步； ERC721 下的 NFT 只能作为整体交易和流通更加剧了流动性门槛。于是，一些协议开始寻求新的出路。

• NFT 碎片化通过将 NFT 转变为交易精度更高的同质化代币，利用同质化代币或股权的抵押、质押、杠杆等方式，既提升了用户交易体验，也增强了资金利用率；

• 资金众筹协议很好地从需求端解决了市场过高的用户门槛，让参与者在多签环境下集中资金，共同管理 NFT ；

• 而流动性池协议汇集了众多地板价附近的 NFT ，为用户提供了稳定的做市平台。

整体来看，流动性解决方案层出不穷，各类新兴项目开始不断涌现。

3.1 NFT 碎片化

NFT 碎片化就是把单个完整的 NFT 拆分成若干个小块，从而让更多人获得同一 NFT 的所有权。相当于把一个完整的蛋糕切成很多份，让更多人享用。

当前市场上的NFT都遵循ERC-721和ERC-1155协议，具有不可拆分的特性。碎片化就是通过 智能合约 把这两种类型的NFT转换成多个与之关联的ERC-20代币，以表示持有者拥有NFT的所有权。这样做的目的在于，原来的NFT只能躺在 钱包 里，但碎片化之后通过ERC-20代币可以在 DeFi 中就能获得更多功能，比如去uniswap里交易，去curve或aave里进行流动性挖矿，去借贷等等。

另外，碎片化的过程也是可逆的。一般情况下， NFT 碎片的持有者可以将一定量的 ERC-20 代币传回智能合约，从而触发买断选项。触发后，将在固定的时间范围内进行回购拍卖。其他 NFT 碎片持有者需在一段时间内做出决定。如果买断成功，碎片会自动传回智能合约中，买断者即可拥有完整的 NFT 。

总的来说， NFT 碎片化不是将作品打碎成很多份，而是将作品的所有权进行分割。这种所有权的分割然后定价交易的原理类似于公司分发股票。股票就是公司的 “ 碎片 ” ，如果你看好一家公司，可以选择买它的股票。股票市场的流动性可以带来公司的蓬勃发展，进而反过来也能为持有股票的你带来收益。所以，本质上碎片化过程中就是把 NFT 当作一家有市场价值的公司。

通过以上介绍我们可以看到， NFT 碎片化有以下几点好处：

➢ 更高的资金效率。完整的 NFT 资产用途有限，碎片化后可以与已有的 DeFi 协议进行更多交互，如流动性挖矿、借贷或质押等，获取额外收益和资金利用率；

➢ 降低入场和退出门槛。完整的 NFT 价格高昂，将 NFT 转化为 ERC-20 代币的意味着获得部分所有权，降低了购买成本；

➢ 提升曝光度。碎片化能够很好的提升市场流动性，扩大受众群体，让创作者获得更高的曝光度；

➢ 价格发现。降低成本后，更多人能够参与交易，更方便 NFT 定价。

3.1.1 Fractional.art

Fractional.art 是最具代表的碎片化项目之一。持有者在使用 fractional 前铸造一个 NFT vault ，这个金库就是用来托管和碎片化的。把 NFT 锁定在合约后，相应的也会返还给一些 ERC-20 代币给碎片持有者，他们可以去 uniswap 或 sushiswap 上创建流动资金池进行交易。

反过来，这些代币组合起来也可以赎回 NFT ，或者可以用于以高于最低价的价格来触发竞拍购买该标的 NFT 。这个最低价是由该 NFT 碎片的大多数持有者共同设定的。

上图显示的是 fractional 的每日交易量以及总创建金库数量，可以看到该项目在早期具有非常高的热度和流量，随着加密市场以及 NFT 赛道的逐渐降温，对于 NFT 碎片化的需求也在慢慢减少。

3.1.2 Unicly

unicly 同样是碎片化赛道的头部项目，不过它还在自身平台中引入了 AMM 、流动性挖矿、投标等玩法。

unicly 碎片化过程是先由持有者向合约里锁一个或一系列 NFT ，然后创建 uToken 返还给用户。这些 uToken 与 AMM 结合在 unicly 上交易和参与流动性挖矿，不用去第三方 交易所 了。

用户在创建碎片化代币时可以设置这个 utoken 的名称，符号和总供应量，整个过程与在 uniswap 上建池子是一样的。

值得一提的是 ，上图中 有一个地方是要 NFT 的最初持有者额外设置的，即 投票满百分之多少才能让金库里面的 NFT 被外面出价竞拍的人买走。在这个图里， 40% 的 uSTA 投进这个合约里，就会触发拍卖，出价最高者就能把这个 NFT 买走，竞拍付的钱被 Usta 持有者瓜分。

3.1.3 小结

碎片化作为典型的 NFT 流动性解决方案一定程度上缓解了 NFT 流动性不足问题，但目前也面临着一些问题：

• 上面两个协议存在普遍问题，库只能由创建用户掌控，每个用户的库又各不相同，即便是同一系列 NFT 也会产生不同的库，流通的拆分代币也不相同；

• fractional 必须用买断或者收集所有 token 后才能 claim 整个库，无法 claim 库中单个物件，限制套利流通； unicly 在比例控制上有所改进但仍未解决根本问题；

• 对于中高价位的 NFT ，存在定价困难问题，难以进行等值的碎片化计算；

• 碎片化得到的 FT 代币也会面临缺乏流动性的问题。

3. 2 NFT 资金众筹协议

所谓资金众筹协议，指的是那些为了集中资金和提供 安全 购买 NFT 环境的协议，旨在解决 NFT 无法分割所有权的特性，让投资人不仅可以分散风险，也可以用更小的资金进入市场。

3.2.1 partyBid

由 partyDAO 开发的一款大众化 NFT 众筹拍卖产品，任何人都可以创建一个 “party” 众筹小组或者直接加入现成的。小组成功创建后，成员就可以参与指定的 NFT 拍卖了，在竞标开始前，小组成员可以贡献自己的 ETH ，拍卖期间无法退出。如果拍卖成功了，出售的 NFT 利润就由众筹小组成员按照自己的份额瓜分；如果拍卖失败，这些 ETH 可以在网站上取回。小组成员进行瓜分的份额是碎片化后的 ERC-20 代币，按照先来后到的原则进行分配，例如一个 NFT 拍卖成交价是 55ETH ，目前众筹小组已经募集到 50ETH 了，现在有一个用户带着 10ETH 进来，只会按照 5ETH 的份额给他分，多出来的 5ETH 原路返给他。从这里也可以看出来， partybid 底层逻辑其实还是 NFT 碎片化。

另外， Partybid 会对赢下拍卖的小组进行收费，收取 2.5% 拍卖价和 2.5% 碎片化后的代币作为平台手续费。目前已支持的四个 NFT 市场分别为 Zora auction 、 Foundation auction 、 Opensea 和 Nouns 。

3.2.2 小结

资金众筹协议仍处于相当早期阶段，尚未形成大规模生态，以头部项目 partybid 窥探整个赛道现状，目前发展面临着一些痛点：

• Partybid 目前只能购买 ERC-721 类型的 NFT ，还不支持 ERC-1155 的；

• 只能在以太坊主网上运行，也不支持 L2 ；

• 底层走的是 fractional.art ，没有自己的碎片化工具。

3. 3 流动性池

一些 NFT 投资者采用钻石手策略，倾向于长期持有某种 NFT 而牺牲即时流动性。为了解决由此引发的流动性问题，一些 NFT 交易流动性池应运而生。 NFT 流动性池和大多数 DeFi 池一致，唯一的不同在于，用户是通过将类似特性或地板价的 NFT 存入相同的池中来制造 ERC-20 代币，想要购买 NFT 的人可以通过等价值的 FT 来赎回池子中的任何 NFT 。这样一来，流动性池就为购买同系列 NFT 的用户提供了更快速的交易方式，不再需要等待他人出价了。

3.3.1 NFTx

NFTX 是一个给 NFT 创造流动性的平台。用户存入自己的 NFT 进入 NFTX 的相应 vault ，同时获得一个 ERC20 代币 (vToken) 。其中， vault 是任何人都可以创建的，但是创建成功后的管理权是交给 NFTX 的 DAO 组织的，而 vToken 可以用于随时随机的从 vault 里面赎回一个 NFT ，或者直接去 Swap 池换成 ETH ，也可以通过与 ETH 组合直接做 LP 挖矿。

当 vToken 在 Dex 的流动性池中交易时，即进入价格发现阶段。同时，由于 vToken 可以在金库中以 1:1 兑换 NFT ，这意味着 vToken 的价值得到了 NFT 的背书，也可以达到类似的价值。如果用户认为 cypherpunk NFT 的价格低于市场上 PUNK 的价格，用户会倾向于将 NFT 存储在库中以兑换 PUNK 并在市场上出售。在这个交易过程中，可以逐渐发现某类 NFT 的底价。

由于 NFT 的非同质化，导致定价困难。 NFTX 的 vault 在 Mint 和 Redeem 时事实上是同等对待同一个 vault 里面的 NFT 的，实际上最终导致的结果就是只有最不稀缺的 NFT 才会进入这些 vault 里面，也就是处于地板价的 NFT 在这里找到了价格的共识，并且由于这类 NFTs 本身数量也较多，容易形成流动性。

3.3.2 NFT20

NFT20 也是流动性平台，旨在将 NFT 转换为 ERC20 代币，从而使他们能够在 DEX 上交易，任何人都可以把他们的 NFT 加入到对应的池子并获得 ERC20 代币。具体来说，用户可以与 NFT 池进行三种不同交互：

1. 如果持有人暂时卖不出去手中的 NFT （没有流动性），他可以把 NFT 放到 NFT20 的对应池子里，换出 100 个代表该 NFT 的 ERC20 代币，然后通过这些代币去 DEX 上交易出手，或者去做 LP ；

2. 在完成 1 后，如果持有人觉得手里的 NFT 值更高价格（大于 100 个 ERC20 Token ），他可以发起荷兰拍来争取利益；

3. 如果持有人想把手里的 NFT 换成同系列里的另一个，可以先通过①换来 100 个 ERC20 token ，再退还给池子，赎出目标 NFT 。

3.3.3 小结

相较碎片化协议，流动性池可以汇聚一系列地板价 NFT ，由此产生同种类的代币，接受度和共识更高，流动性也相对更好。但是，流动性池种类还相对有限，并且对于非蓝筹地板价 NFT 的交易动力相对不足。

总的来看，上述流动性解决方案思路多样，都可以一定程度上提升资金效率。但是，受限于定价困难和问题，长尾以及稀有品类 NFT 的流动性始终未能得到有效解决。未来，随着历史交易价格的积累使得 NFT 报价机制逐步完善， NFT 的流动性也一定会越来越好。

4. NFT 交易聚合器

聚合器产生于 NFT 的批量交易需求，从功能上来讲， NFT 聚合器主要用于 NFT 数据的聚合，由于同一个 NFT 在不同的 Marketplace 中可能有不同的价格，而聚合器则可以将不同订单簿交易市场的 listings 、 offers 信息整合至一个平台中，提供一站式购买、挂单和销售。相对于单个的 NFT 交易市场，如 Opensea ， X2Y2 等， NFT 聚合器主要有以下优势：

● 信息规范化且高度聚合：用户可以通过一个平台来进行 NFT 的单个或批量交易，同时查看全网所有与 NFT 相关的内容，如交易量、地板价、交易价格、数量、蓝筹指数、钻石手等；

● 支付方式多样化、便捷化：用户可在平台上使用平台支持的代币（ ETH/ USDT /APE ）等来交易 NFT ，并通过打包的方式节约 Gas 费。

4.1 Genie

在 NFT 市场上出现得比较早的聚合器是 Genie 。作为 NFT 聚合平台赛道的先行者， Genie 一上线就收获了巨大的热度，该项目于 2021 年 8 月开始封闭测试，内测期间共 631 位用户完成了超 1600 笔交易，总交易额超 5500ETH 。理论上，该平台最多可为用户节省 40% 的 gas 费，当然这取决于单笔交易中打包的 NFT 数量。

下图为 Genie 从成立至今的交易数据，从中我们可以看到，目前总交易量为 1.47 万个 ETH ，价值约为 4.46 亿美金。从周交易数据来看，在 2021 年 12 月份左右达到峰值，随后逐步下降，从今年 4 月份开始由于整体市场的原因，其交易量呈下降趋势。

4.2 Gem

Gem 是继 Genie 后推出的第二个 NFT 交易聚合器，相对与 Genie 相比，其界面设计更简洁，同时提供了扫地板、地板深度、量价等信息，同时其左侧筛选栏更加契合 NFT 最大市场 Opensea 用户的使用习惯。

从下图的 Gem 与 Genie 对比中可以看出，无论从日交易量和交易金额上来讲， Gem 平台都远远大于 Genie 平台。

NFT 聚合平台起于 Genie ，但相对于市场的接受程度，早期用户接触理解需要一定的过程， 而 Gem 在 Genie 打开市场后，带着更好用、更便利的产品进入了市场，同时它也更具客户友好性、并且拥有更为优秀的宣发和资本支持，因此 Gem 在 NFT 聚合平台的第一轮回合竞争中取得了胜利。 另外，从为用户节省 Gas 来讲， Gem 的交易 Gas 费用也比 Genie 小很多， 这也是导致 Gem 比 Genie 发展更受欢迎的原因之一。

4.3 垂直领域交易聚合器 ENS.vision

上文中我们提到的 Gem 和 Genie 均为通用 NFT 交易聚合器平台。随着 NFT 的发展，各类垂直赛道的聚合器项目陆续出现，其中以 ENS NFT 为代表的垂直赛道尤为明显。最大的 ENS NFT 交易聚合器为 ENS.vision 。其可连接多个 Ens 的交易市场，包括 OpenSea 和 X2Y2. 该交易平台提供的特色功能为批量注册、批量查询 ENS 到期情况、按月或者天（ ENS 官方一般按年）来进行 ENS 的注册。在批量注册时，其手续费相比其他官方平台要节省许多。

从近期的交易数据上看， ENS.Version 的交易总金额一度与 Opensea 齐平，近 9 成的 ENS 交易全部由 ENS.Version 来承接。不难看出，垂直赛道的交易聚合器也会有相当大的机会。

4.4 小结

从 NFT 聚合器赛道的现状来看，其竞争将会比 NFT 交易所更加激烈。因为交易所可以各有各的特色业务，可以同时存在许多家，但好用的聚合器有那么一两家就足够了。交易聚合器赛道会逐步走向精细化，会陆续出现多个细分赛道的聚合器平台。其原因在于 NFT 是带有严重社区属性的产品，熟悉了解某一领域（如 ENS ）交易的用户或经常甚至一直在该赛道进行交易操作。

• 从盈利能力来讲，在整个 NFT 交易的三大流程（交易市场、聚合器、数据分析工具）中， 离钱越近的环节，对应项目的盈利能力越强，因此聚合器的盈利能力强于数据分析工具但弱于交易市场。

• 从未来市场份额来看，通过NFT聚合平台完成的NFT交易只占据不到5%的市场份额，而如今仅Gem一家就接近10%，笔者认为接下来其市场份额将继续保持增长，且会出现一家超级头部平台。

• 从横向整合来看，更具盈利性的交易市场与聚合器相结合已经稍然在行业内生发， Opensea 收购了 GEM ， Uniswap 收购了 Genie 。或许 NFT 数据分析工具也会很快被整合。

5. NFT 定价机制与预言机

Nftfi 赛道之所以无法像 defi 积木一样千变万化，根本原因在于非同质化代币的个体差异，这种差异造成无法简单的串联所有 nft 用户的行为，从预言机的 tvl 看，整个 nft 预言机赛道排在十名开外，唯一有一定规模的是 bend 到大约 95.47m 的 tvl ：

要解决这个问题，必须从最基础的定价入手，价格是所有nft通用的参数，一旦有了价格基石，就可以通过利用价格基准，衍生出借贷等一系列产品。有了通用公认的定价之后，基于预言机的实时价格作为基础，就可以搭建出抵押、借贷、碎片化等一系列服务。

5.1 普通的定价方式和预言机

目前在 nft 定价领域通过的只能拉去 opensea 的个项目地板价，好一些的能综合多个所的数据，并根据成交情况做一些简单的加权，用这种方式报价的预言机很容易被攻击或操控。探索较深的有 Abacus ，他们使用博弈论巧妙的设计了评估和 nft 流动性池两种定价方式，能够为单个 nft 项目提供精准的定价，但在实时喂价上不如基于机器学习的预言机，预言机能给资产提供连续稳定实时的报价，方便拓展更多 defi 应用，目前该赛道比较成熟的方案有 Banksea 和 upshot ，都是根据多维度数据结合算法估算 nft 价格。这两种技术路线个有特点，前者能够精确定价但工作量大，无法大批量对多个项目估值，后者精确度稍弱但能实时保价，且紧跟市场，从市场需求的角度，后者有着更广阔的前景。

5.2 NFT 博弈论定价模型

经典的博弈论有几种拍卖定价方式：

最简单的拍卖方式是英格兰拍卖，是一种升价拍卖方式，与之相反的是荷兰式拍卖，是一种降价拍卖，这两种拍卖方式在 nft 市场最为常用，选择哪一个取决于希望碎片化之后的价格在初始价格的哪一侧，如果希望碎片化之后的价格低于初始价格，应当使用荷兰式拍卖， Abacus 是典型的例子。

其他方式如密封式拍卖，密封竞标，然后价高者得到，一般大宗的项目为主，密封拍卖的改版是维克瑞拍卖，区别的价高者以第二高的价格支付即可。

目前，利用博弈论定价模型拍卖的价格比较精准，因为通过制度的设计和参与者的套利驱动，可以使得在有足够套利者的情况下，博弈论定价是非常精准的，问题在于这种方式成本太高，而且博弈需要过程，要有足够的时间进行价值发现，而 nft 市场变化太快，要不断的开池子进行定价，因此我们可以简单的理解博弈定价模型适用于精确的定价，在预言机赛道竞争不过机器学习式的定价模型。目前博弈论定价模型最好的就是 abacus 项目。

我们以 abacus 的一种估价方式来说明博弈论定价机制在 nft 评估中的作用：

Abacus 有一种 nft 价格评估方式称为 “ 同行激励评估 ” ，具体做法如下：

第一步：需要估值的用户发起评估，并支付一笔初始的手续费，该手续费作为协议的收入。

第二步：其他参与用户将自己认为合理的 nft 价格、随机数和保证金交给协议。

第三步：评估截止后计算 NFT 的评估价格，所有对 NFT 出价的价格加权总和 / 总投票数，权重按照质押的占比计算，最终得到一个预估的 nft 价格。

第四步：计算参与评估者的收益，一般最终估价范围 5% 以内的获得奖励，价格和评估价越接近收益越高，差价在 1% 、 2% 、 3% 、 4% 、 5% 对应的倍数为 5 、 4 、 3 、 2 、 1 。差价高于 5% 的人会有损失。

上文可以看出 Abacus 就是使用了博弈论的机制，让参与者在收益的激励下给出最合理的报价。这个机制有几个特点：

1 、可以比较准确的对 NFT 进行估值，价格准确后可以释放更高的流动性，例如质押率从 30% 提高到 70%

2 、博弈机制还有不完善的地方，例如何如防止围标价格，通过串联参与者影响最终定价等

3 、定价过程比较复杂，不利于大规模的快速定价，因此更适用于单点项目或大宗项目。

4 、无法根据市场各因素的变化给出连续实时的报价。

博弈论在 nft 定价中还有很多应用的空间，但是局限于单点评估似乎无法解决效率的问题，一个 nft 定价方式应该将博弈论融入到更高层次，流动性更强的定价方式中。

5.3 NFT 自主计算预言机

鉴于基于博弈论的方式的评估方法无法实时的喂价，市场又有实时定价的需求，因此通过机器自主学习的预言机是 nftfi 的未来重要发展方向。

机器学习式的预言机可以根据历史数据和和市场变化快速反应，通常拥有历史数据越多的 nft 项目，能有越精确的估值。

通常，机器学习模型会在历史销售数据中提取出销售数据、出价 / 要价、最终成交等数据，构建价格预测模型，一些算法较高的项目可以深入到具体的 nft 项目中，提取不同的属性对 nft 价格的影响，例如 punk 的 nft 会根据首饰、肤色，发型等属性综合评估价格，同时对市场上这些属性相关的 nft 都纳入监控，市场上相关的价格变化都会实时反馈给模型，并更新估值。这个学习的过程是目前自主预言机最重要的研究方向，迭代能力决定了预言机的实时喂价能力。

目前在自主预言机领域比较好的项目是 banksea ， banksea 作为 黑客松 的优胜项目在市场上关注度非常高，用户数也比较大，其 ai 模型经历过严格的检验。虽然其核心算法是一个我们无从知晓的黑盒子，但从对各家的访谈中可以推断，他们所引用的维度是几家预言机中最多的，除了 nft 历史数据，他们还引用了社区、社交媒体数据和其他非直接关联的数据，丰富了数据维度，另外设置了动态 nft 白名单过滤机制也起到了防止从数据源进行攻击的风险。

值得一提的是， banksea 在结合了博弈论的方式，加入了多节点惩罚机制，保证了多个模型共同判断，提升评估的精确度。基于模型上的优势， banksea 开发出了借贷机制，系统对风险偏好做了识别，并自动匹配交易对手，平台收取保险费用，用于防止价格剧烈波动的穿仓风险，同时也给了借贷双方清算缓冲期，有足够的时间去补充保证金。和 upshot 相比，市场检验出的估值结果 banksea 是要更盛一筹的。

基于自主计算的预言机已经初有成效了，下一步需要更多 nft 交易数据进行模型迭代和进化， nft 的历史数据太少，还需要更多的时间和数据让模型更加成熟。

6. NFT 金融衍生品

NFT 金融衍生品是基于 NFT 衍生出来的、可作为交易对象的金融产品，目前主要包括 NFT 预测市场、 NFT 永续合约、 NFT 期权合约等。由于 NFT 市场还存在流动性和定价等方面的难题，构建在 NFT 之上的金融衍生品对于流动性和定价又有着更高的要求，所以当前赛道内的项目大多处于初级阶段，项目不多、项目数据的表现也不尽如人意。

6.1 NFT 预测市场 Reality Cards

从 2020 年美国大选开始，基于区块链的预测市场开始进入人们的视野， V 神也曾发文说预测市场是以太坊最有价值的应用之一。 Reality Cards 是一个基于 NFT 的预测市场，可以将下注结果变成可购买、可拥有的 NFT ，让玩家在赢钱的同时收集 NFT 。

玩家通过租用 NFT 进行预测和投注，例如：您认为英超会赢，可以租用英超 NFT ，如果有人正在租用它，可以通过支付更高的租金从它那里租过来。随着时间的推移，租金将逐渐从存款余额中扣除。

玩家如何获得报酬呢？假设某活动一共持续 10 天，如果 Gavin 持有 NFT3 天， Vitalik 持有 NFT7 天，则 Gavin 将获得总奖金的 30% ， Vitalik 将获得总奖金的 70% 。奖金按他们拥有中奖结果的时间比例分配，与曾经支付了多少租金无关。此外，每张卡片都有一个排行榜，用于跟踪每玩家租用卡片的时间，当活动结束时租用卡片时间最长的玩家将获得该 NFT 卡片。

Reality Cards 创造性地发展出了 NFT 与预测市场相结合的新玩法，不仅使用户可以在选举预测、条件预测、决策等方面下注参与，还可以租赁和获得 NFT ， Reality Cards 为今后预测市场的发展提供了更多可能性。

 

6.2 NFT 永续合约平台

• 典型项目 -NFTperp

NFTperp 是一个基于地板价格的蓝筹 NFT 永续合约产品，采用 vAMM 机制，目前部署在 Arbitrum 网络上，仍处于测试阶段，可以在网站获得测试代币体验，正式版还未上线。

NFT 预言机尚不成熟是当下 NFT 金融衍生品面临的一大难题， NFTperp 给出的解决方案是使用 ChainLink 的报价，再结合 upshot 、 Banksea 、 NFTBank.ai 、 DROPS 等其他价格进行综合计算，再以时间加权平均价格（ TWAP ）的方式去除噪音和减少短期波动。

与多数永续合约一样， NFTperp 也是通过动态交易手续费机制和 Funding Rate 机制使合约价格与现货价格锚定。当正向溢价逐渐升高时，多方的手续费会逐渐升高，空方的手续费会逐渐降低。

 

• 典型项目 - Injective

2022 年 4 月加密衍生品交易所 Injective Pro 宣布推出基于 Bored Ape Yacht Club （ BAYC ） NFT 地板价的永续合约，旨在使零售用户能够根据 NFT 集合的地板价进行交易，无需实际保管 NFT 本身，用户能够以几美元的价格执行特定 NFT 项目的多头或空头头寸。

 

总地来说， Injective 平台的 BAYC 地板价永续合约是最早上线的 NFT 永续合约之一，对于 NFT 永续合约今后的发展有着较多参照价值； NFTperp 是一个真正去中心化的 NFT 永续合约平台，未来可能成为 NFT 永续合约赛道的龙头项目。 NFT 永续合约的出现，可以为 NFT 交易者提供对冲机会，也可以使投资者有机会以少量的资金参与 NFT 蓝筹的成长。

6.3 NFT 期权平台 Putty

Putty 是一个对冲 NFT 风险的期权平台， v1 版已上线， 6 月 30 日上线了 V2 测试版，目前已上线 22 款蓝筹 NFT 。

 

假设有投资者持有 BAYC#3456 ，如果他认为未来一个月价格将大幅跌破 100ETH ，在 100ETH 价位卖出是他愿意接受的低点，他可以设置一个看跌期权的行权价格为 100ETH 、期权费为 3ETH 。当市场上有人愿意售出这张看跌期权时，投资者需付出 3ETH 的期权费给卖方，倘若一个月内 BAYC#3456 跌破 100 ETH ，投资者就可以行权拿回 100ETH ，同时将 BAYC#3456 转交给卖方。如果价格未能如预期跌破 100 ETH ，投资者可以继续持有 NFT ，只是损失了 3 ETH 的期权费。

Putty 为 NFT 交易者和持有者提供一个对冲风险的方式，并且可以自主设置参数，不过设置参数需要较高的专业知识，普通玩家可能不具备，未来平台最好可以提供一些建议参数。此外，由于 NFT 的独特性，钻石手玩家参与的可能性低，哪怕对冲掉了价格波动风险，却会造成 NFT 流失。

6.4 小结

从以上几个典型项目来看， Reality Cards 参与的账户仅有几十个 / 收集到的 NFT 仅有几百张、 NFTperp 还处于测试网阶段未上线交易、 Injective 上的 BAYC NFT 地板价永续合约日均交易量也仅有几万美元、 Putty 在以太坊和 OP 两个网络的交易笔数也都仅有几十笔，板块内典型项目都处于发展的早期。

当前发展遇到的困难主要来自两方面：

l NFTFi 赛道整体发展不充分，流动性、定价、预言机等基础层还需继续发展；

l NFT 市场体量还相对有限，参与 NFT 的人群在逐渐增多，但仍属于相对小众，没有足够多的受众基础，构建在 NFT 市场之上的金融衍生品板块也就缺乏足够的参与人数，进而限制 NFT 金融衍生品板块发展的天花板。

永续合约和期权产品在传统金融市场属于相对成熟的品种，移植到 NFT 市场也只是换了标的资产，本质上未发生太大改变或创新，预计在 NFTFi 赛道未解决流动性和预言机等问题之前很难出现爆发式的增长。以 Reality Cards 为代表的 NFT 预测市场反而是新生事物，未来再遇到像 “ 美国大选 ” 、 “ 世界杯 ” 等历史性的下注机会时可能在短期内涌入大批用户，实现项目的飞跃式发展。

7. 挑战与展望

从上述的阐述中我们可以看出， NFTfi 已在各个子领域取得突破但仍存在较多挑战，当然也存在着机会：

• NFT 借贷目前仅限于蓝筹 NFT 的抵押借贷，未能拓展到腰部或尾部 NFT ，在 NFT 价格发现机制完善的情况下有望取得更多突破。预计头部 NFT 借贷项目会越来越多，腰部 NFT 借贷项目也会出现；

• NFT 流动性方案目前种类多样，一定程度上缓解了蓝筹稀有品类的 NFT 流动性困难问题，但对于非蓝筹且地板价外的 NFT 来说，这部分交易动力仍然不足。未来随着定价机制和功能的完善，流动性的重要性将会愈发凸显；

• NFT 聚合器已经出现了强者恒强的状态，未来将与 NFT 交易市场一起协同发展， NFT 聚合器与交易市场及数据分析工具的纵向整合是大势所趋。同时，细分领域的 NFT 聚合器将会陆续出现；

• NFT 金融衍生品板块内的项目对于流动性和定价等方面要求较高，已有一些项目上线，但数据表现不尽如人意，要想获得长足发展还需 NFTFi 基础设施的完善和 NFT 市场的发展壮大；

• NFT 精确定价模型已经有较成熟的方案，缺点是无法批量使用和实时报价，因此基于机器学习的 nft 预言机顺势诞生，目前在技术上已经能够落地，但还需要天量数据强化模型，仍需要足够的时间沉淀数据。

综上，笔者认为 NFTfi 还处于尝试探索阶段，现在是 NFT1.0 时代，且仅仅是在协议层之外来进行拓展。随着流动性改善、价格发现机制完善及 NFT 本身在协议层内部的改进（如协议层内部的租赁、防盗、期限等），再加上 NFT 的组件化和智能化， NFTfi 的黄金时代必将到来。让我们来期待这一场 NFTfi 之旅。

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